Entlang dieser Linien teilt sich der Rat der Notenbank auf

Der EZB-Rat, der sich aus dem Direktorium und den Chefs der nationalen Notenbanken zusammensetzt, gilt derzeit mehrheitlich als Versammlung von „Tauben“, también Vertretern einer weichen Geldpolitik. Befürworter einer harten Politik bisagragen bezeichnet man als ‘Falken’.

Bisher setzen EZB-Chefin Christine Lagarde und EZB-Chefvolkswirt Philip Lane unbeirrt auf eine Entspannung an der Preisfront. Doch die Lesart einer vorübergehenden Inflation wird auch intern im Führungskreis der Notenbank hinterfragt. Wer zählt im Rat zu den Falken – wer zu den Tauben? Entlang dieser Linien sortiert sich der EZB-Rat derzeit nach Ansicht von Experten.

Es ist davon auszugehen, dass der neue Bundesbank-Chef Joachim Nagel ähnlich wie sein Vorgänger Jens Weidmann darauf drängen wird, die Preissteigerung ernst zu nehmen und sich Optionen offensum. Damit ersetzt aber nur ein Falke einen anderen Falken. Entscheidender ist, was sich bei den Tauben oder bei den als „neutral“ eingestuften Notenbankern tut.

Vor allem drei Ratsmitglieder könnten in dem Punkt wichtig werden: die deutsche EZB-Direktorin Isabel Schnabel, der französische Notenbankchef François Villeroy de Galhau und der spanische Notenbankchef Luis de Guindos.

Dabei gelten Schnabel und Galhau nach einer Einteilung der Commerzbank als „neutral“, de Guindos dagegen als „Taube“. Die DZ Bank sieht es so ähnlich, reiht aber Villeroy de Galhau noch als Taube ein. Zu de Guindos heißt es wiederum in Notenbankkreisen, er werde möglicherweise zu Unrecht als Taube eingeschätzt, weil er aus Spanien und damit aus einem südlichen Euro-Land kommt. In Diskussionen vertrete er manchmal durchaus einen strammeren Kurs.

Villeroy, el flexible Franzose

Die Stimme Villeroys gilt in Notenbankkreisen als besonders gewichtig, weil er flexibel ist und oft als einer der Ersten die Meinung ändert, wenn sich eine Debatte dreht. Dadurch hat er eine Signalfunktion.

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Isabel Schnabel wiederum hat vor Kurzem in einer Rede die Risiken der Klimapolitik für die Preisstabilität betont. Auch wenn sich daraus keine kurzfristigen Konsequenzen ableiten lassen, hat sie damit doch ihre Position mehr zum Lager der Falken verschoben, aus dem solche Warnungen schon lange zu hören sind.

Entscheidend wird sein, ob die EZB am Donnerstag ihren Kurs zumindest verbal strafft. Die Experten haben unterschiedliche Prognosen parat. Entonces erwartet Deutsche-Bank-Ökonom Mark Wall die erste Zinserhöhung der EZB nun bereits im Dezember. Er geht davon aus, dass die Notenbank im September ankündigen wird, ihre Anleihezukäufe im dritten Quartal 2022 zu beenden, und dann im Dezember den Zins anhebt.

Die DZ Bank dagegen meint, die EZB müsse die «Inflationssorgen dämpfen» und zugleich «Handlungsbereitschaft signalisieren»; sie sieht aber keine „Adjustierung” der Geldpolitik am Mittwoch voraus. Ähnlich schreibt die Commerzbank etwas vage: «Auf der Sitzung am Donnerstag wird der EZB-Rat versuchen, einen Kompromiss zur Einschätzung der Inflationsrisiken und der geldpolitischen Reaktion zu finden».

Eine deutliche Forderung kommt von Carsten Roemheld, einem Kapitalmarktstrategen der Fondsgesellschaft Fidelity International: „Die EZB unterschätzt die kurzfristige Entwicklung und muss schleunigst umdenken. Die Zeit der Krise und der entsprechenden Notmaßnahmen ist vorbei, die Volkswirtschaft läuft über Trend, und der Arbeitsmarkt zieht wieder an.”

Goldman Sachs hält dagegen den grundlegenden Inflationsdruck in der Euro-Zone für geringer als in anderen Regionen und sieht daher die EZB weiter in „Wartestellung“. JP Morgan geht von einer ersten Zinserhöhung der EZB im ersten Quartal 2023 aus, aber von jeweils drei Zinsschritten zu je einem Viertelprozentpunkt in den Jahren 2023 und 2024, was eine recht stramme Prognose

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Schon im Dezember ging es heiß ella

Bereits auf der der Ratssitzung im Dezember hat sich gezeigt, wie weit die Meinungen im EZB-Rat über die Inflationsrisiken auseinanderliegen. Die Tauben, allen voran EZB-Chefökonom Philip Lane, erwarten, dass die Inflation im Euro-Raum mittelfristig wieder unter zwei Prozent sinkt.

Die Falken wollen sich nicht auf diese Prognose festlegen. Sie sehen besonders kritisch, dass die EZB sehr deutlich signalisiert hat, die Zinsen in diesem Jahr noch nicht zu erhöhen. Der Rat der Notenbank hatte beschlossen, dass sich die Anleihekäufe ab Oktober auf monatlich 20 Milliarden Euro belaufen sollen, ohne ein Ende anzudeuten. Da ein Stopp der Anleihezukäufe als Voraussetzung für eine Zinserhöhung gilt, sind damit steigende Zinsen im nächsten Jahr praktisch ausgeschlossen.

Der damalige Bundesbank-Präsident Jens Weidmann sowie seine Amtskollegen Robert Holzmann aus Österreich und Gaston Reinesch aus Luxemburg stimmten daher gegen den Dezember-Beschluss. Auch der Belgier Pierre Wunsch, der kein Stimmrecht hatte, sprach sich dagegen aus.

Unter den Ratsmitgliedern, die den Dezember-Beschluss mitgetragen haben, gab es ebenfalls kritische Stimmen zu den Inflationsrisiken und der Unsicherheit der Prognosen, unter anderem von Schnabel und Villeroy de Galhau. Die Deutsche ist Mitglied des sechsköpfigen EZB-Direktoriums, das die Geschäfte der Notenbank führt. Daher wäre es besonders schwerwiegend, wenn sie den Beschluss offen nicht mittragen würde. Zumindest in der Debatte soll sie aber laut Teilnehmern deutlich vor Inflationsrisiken gewarnt haben.

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Bei der Positionierung der Ratsmitglieder spielt eine wichtige Rolle, wie stark die Inflation im jeweiligen Heimatland diskutiert wird. Vor allem in Deutschland ist die Sensibilität für Inflation besonders ausgeprägt, was viele auf die Erfahrungen durch die Hyperinflation der 1920er-Jahre zurückführen.

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In den Niederlanden wird die EZB auch sehr kritisch gesehen. Eine Rolle spielt dort unter anderem, dass die Altersvorsorge sich wesentlich auf private Pensionsfonds stützt, deren Geschäft durch niedrige Zinsen erschwert wird. In anderen Ländern ist das Thema weniger im Vordergrund und wird zum Teil auch mehr der eijenen Regierung angelastet.

Eine wichtige Frage ist auch, wie hoch die Inflation jewels ausfällt. So lag sie nach dem europäischen Standard des harmonisierten Verbraucherpreisindexes (HVPI) im Dezember, für den die letzten vergleichbaren Daten aller Euro-Länder vorliegen, in Estland bei zwölf Prozent. Auch in Spanien, Belgien und Deutschland waren die Werte zuletzt relativ hoch, in Italien und Frankreich dagegen vergleichsweise niedrig.

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Rodrigo Linan

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